여인여장 릴리앤뷰티 (丽人丽妆 605136.SH, Lily & Beauty)

중국 화장품 1위 대리상 기업(릴리앤뷰티, Lily & Beauty)

2010년 설립하여 티몰 등 소매채널을 위주로 성장. 주요 고객사는 글로벌 화장품 브랜드로 로레알(18년부터 점진적으로 합작을 줄이고는 있음), 헨켈, 아모레퍼시픽 등이며 19년 말까지 60개 브랜드를 고객사로 보유하고 있음. '17년 전까지는 고성장을 하였으나, 18년부터 성장 속도가 줄었는데, 주요 원인은 로레알, 상해가화 등 고객사와의 합작이 종결되고 있기 때문. 

 

동종업계와 비교해보면, 수익성은 평균 정도. 그러나 소매 채널 위주로 현금흐름은 좋음. 2020년 10월 4,001백만주를 공개 발행하며 신규상장하였음. 4.2억 위안은 브랜드 확장에 투자, 1.98억 위안은 판매 채널에 투자, 그리고 데이터센터 및 정보시스템 투자, CS센터 투자 등에 사용할 계획이라고 밝힘

 

화장품 산업 분위기는 맑음, 상위 업체들의 점유율 확대 전망

19년 전자상거래 대리상을 통한 거래 규모는 1.14백억 위안으로, 15년~19년 연평균 27.9% 성장하였음. 이 중 메이크업 카테고리가 연평균 100% 성장 중. 대리상의 판매방식은 크게 2가지로 소매판매와 서비스 판매로 구분됨. 소매판매방식은 대리상이 직접 상품을 구매하여 판매하는 것. 글로벌 브랜드들로부터 30~50% 할인된 가격에 구매하며 브랜드 파워가 약하거나 구매물량이 많으면 더 좋은 할인율로 구입. 소매판매방식은 매출 인식 규모는 크지만, 마케팅 비용과 재고를 직접 부담하기 때문에 수익성은 낮음. 서비스 판매방식은 판매를 대행하고 대신 판매액에서 수수료를 수취하는 구조. 평균 수수료율은 15~20%인 것으로 알려져 있음. 가장 큰 판매 채널은 티몰이며 여인여장을 포함하여, 如宝尊, 网创 등의 업체들을 티몬이 직접 키우려고 하고 있음. 연간 거래액은 10억위안 이상이며, 18년 기준 상위 4개의 대리상이 차지하고 있는 점유율이 약 32%이며 이 비중은 지속 증가하고 있음 

 

이커머스의 발전은 브랜드업체들을 자극하고 있으며, 브랜드업체들은 대리상을 통한 발전을 추구

전자상거래시장의 고성장으로 화장품 브랜드 업체들은 온라인 시장에 대한 필요성과 중요성을 느끼고 있음. 브랜드업체들은 초기에는 직접운영의 경험 부족으로 전문대리상들에 의존하고 있음. 고성장기에 브랜드업체들은 수익성보다 판매량 증대에 집중하기 때문에 대리상들에게 소매판매방식으로 맡김. 대리상들은 이 시기에 높은 할인율로 상품을 구입하고 판매하게 되어 좋은 수익성을 가질 수 있음. 성숙기에 이르면, 브랜드업체들은 안정적인 성장을 추구하며 대리상들에게 할인율을 낮춤. 이 시기에 대리상들의 수익성은 낮아짐. 브랜드업체들이 직접 운영에 대한 경험이 쌓이고 나면, 대리상 업체들에게 서비스 판매방식으로 전환을 하거나 심지어는 100% 자가 운영을 하기도 함. 현재 글로벌 브랜드 업체들의 80~90%는 대리상에게 의존하고 있으며 국내 브랜드 업체들의 20~30%가 대리상에 의존하고 있음 

확고한 선두업체의 시장지위로 선점 효과를 누리는 중, 시장 성장에 따른 신규 브랜드 고객사 증가할 것

시장선점에 따라 규모의 경제가 나타나고 있고, 업에 대한 이해도가 높아지고 있음. 향후 이커머스 시장이 지속 고성장함에 따라 중국에 진출하고 싶어 하는 브랜드들의 니즈는 증가할 것. 대형 브랜드들을 통한 성장은 향후 쉽지 않으나, 신규브랜드들은 계속 중국에 앞다투어 진출하려는 상황이기 때문에 성장 기회는 여전하다고 판단

이익 전망 및 투자의견

18~20년 대형 고객사들과의 합작법인 조정에 따라 매출 변동이 있었으나, 21년에는 빠른 회복이 있을 것으로 예상. 20~22년 EPS를 각각 0.81, 0.97, 1.17위안으로 예상하며 21년 예상 이익에 목표 P/E 35배를 부여하여 목표주가 33.95위안을 산출. 

 

Risk

브랜드 고객사들의 이탈

Fact & Opinion

1. 중국 화장품 시장은 여전히 고성장. 특히 온라인 채널이 지속 확대 

2. 과거 중국 시장의 특성상 온라인 전문 대리상들의 성장률이 가팔랐으나, 이제 브랜드 업체들의 경험이 쌓이면서 대리상들에게 가는 기회는 적어지는 중

3. 이런 업체의 밸류에이션이 30배가 넘는데 비싸다고 생각함. 온라인이 아닌, 중국의 특성을 살려 오프라인 전문 샵으로 성공하는 모습이 나타난다면 그때는 다시 재검토 할필요가 있음. 그러나 온라인 대리상으로는 매력 없다고 생각